（报告出品方/作者：信达证券，周平）
1.医保基金承压，药品耗材集采全面铺开医保支出增速超过收入增速，医保基金持续承压。随着经济增长速度逐步放缓、人口化程度不断加剧、疾病谱向慢性病转移、医疗技术进步推动价格提升，医保基金压力持续增大。年之前我国医保基金支出增速长期超过收入增速，部分统筹地区出现赤字。保医保基金平稳运行是年成立的国家医保局的首要任务。医保局成立后通过多种控制医保支出快速增长，年初显成效，收入增速超过支出增速。
为减少医保基金压力，促进合理用药，卫健委及医保局出台了一系列*策措施，具体有：严控辅助用药：从年开始多个省市纷纷出台*策密切监控中药注射剂、营养用药等辅助用药的使用，年国家卫健委出台了第一批国家重点监控合理用药药品目录，从而减少辅助用药的使用，将医疗资金用于刚需药品。取消地方增补：在国家医保局成立之前，各省均可对医保乙类报销品种进行增补调整，有助于部分地方特色品种进入医保放量。年8国家医保局发文要求取消地方医保目录增补品种，各地增补医保品种原则上在三年内，按照40%、40%、20%的比例，分三批完成清理。
医保目录调整的所有权限均由国家医保局掌控，减少地方增补品种对医保资金的占用。国家药品和耗材集采：药品销售中间环节加价严重+药品销售贿赂导致大处方，药品和材至终端价之间存在巨大的差异，商业贿赂导致销售费率居高。医保局从开始启动药品集采，通过国家统一带量采购，实行量价挂钩，企业只要中标就与销量保证，无需中间环节和商业贿赂，国家集采价格大幅度降低。集采成效显著，集采品种和范围持续扩大。
集采后价格大幅度下降，产品收入出现下滑。由于医保局将全国市场拿出来进行带量集采，丢标则意味着近乎失去全国市场，各家企业为了中标均对价格进行大幅度下调，但国产头企业销量并没有大幅度增长，从而导致收入出现大幅度下降。如德展健康阿托伐他汀、信立泰氯吡格雷、乐普医疗心脏支架在集采后均出现收入暴跌。仅有极少数光脚企业可以实现收入大增，如汇宇制药的注射用培美曲塞二钠中标后，收入从年的0.3亿元增长年的12.4亿元。
2.国家全方位支持药械创新，寻找真创新2.1.国家*策鼓励创新药和创新器械研发并加快上市
*策支持下创新药械进入发展新纪元。国务院出台了*策推动药监部门加快创新药品和器械审批效能。年开始药监局开始陆续落地执行，临床试验从审批制改为默认许可制，为创新药品和器械开设优先审评通道，加快新产品上市进度。
药品审评速度明显加快，助力创新药上市。随着药品审评新*策出台，年以来我国的药品临床试验申请和注册申报申请数量大幅度增加，1类化学创新药IND申报数量从年的例提升至年的例，NDA数量从年的例提升至年的例。药品审评时间与欧美药监局的差距明显缩短，从年的84个月缩短到年的30个月左右，加快了我国创新药产品上市步伐。
2.2.医保目录调整速度加快，支持创新药产业发展
医保目录调整进度加快。医保是我国最大的医疗服务购买方，进入医保目录有助于大幅度加快药品销售放量速度。我国医保目录以前是每5年左右调整一次，医保局成立后2年调整一次，新产品进入医保目录的频率大幅度加快，有助于新产品快速放量，提升销售额爬坡曲线，提高投资回报率。起医保部门直接与药企谈判，每年均有创新药品通过谈判进入医保，创新药谈判降低价格换取医保报销，通过以价换量进一步加快了创新药放量速度。
2.3.研发同质化严重，寻找真创新
创新药投入进入高峰。药品审批速度和进入医保速度加快，推动了国内制药企业的创新药投入热情。科创板以及港股吸纳尚未盈利的生物制药企业上市募集了上千亿资金，创新药进入高投入阶段。创新药靶点同质化严重。各家企业纷纷投入市场公认的优质赛道，靶点同质化严重。
出海成为检验创新药的新标准。中国创新药研发实力增加，将从国内市场逐步走向全球市场，研发出海是检验创新药含金量的新标准。海外技术授权、海外启动临床、海外获批上市、海外建立销售渠道，难度从低到高。创新药头部企业的实力逐步得到认可，迈向海外市场。海外授权方面典型案例是信达生物将单抗药物IBI和IBI药物海外权利授权礼来，预付+里程碑付款合计共33亿美元。
迈瑞医疗持续推出创新产品，海外销售收入持续增长。针对公司三大主营业务迈瑞持续推出创新产品，年免疫分析仪CL-i与生免流水线SAL等产品，年推出A9超声系统与CAL-血液分析系统等新产品，年BC-CRP等产品上市，其中多款产品参数超越进口。随着新产品不断推出，迈瑞全球竞争力日益增强。迈瑞海外销售额自年26亿元增长至年99亿元，复合增长率25%。
3.创新趋势下的医药CXO欣欣向荣3.1.为助力研发而生，多因素促使CXO公司深度介入医药产业链
CXO行业自CRO而起，CRO行业起始于20世纪70年代，最开始，CRO企业主要存在形式是公立或私立的研究机构，仅为制药公司提供少量的药物分析服务、动物实验等服务。20世纪80年代，药物研发成本上涨、研发成功率下降、创新药和仿制药的利益博弈、监管趋严等多种原因使得一些制药公司放弃了自建研究和临床试验团队，转而将业务委托给CRO公司进行，这一阶段的CRO企业业务范围较窄，主要还是作为制药企业产能的补充。20世纪90年代，随着仿制药大量上市，制药企业加大研发力度，CRO行业进入了发展的*金时期，成为制药产业链中不可缺少的环节，这一阶段的CRO公司数量增多，行业规模逐渐提升，并朝着全方位服务模式发展，开始介入临床中后期阶段，CRO与药企开始建立长期合作关系。
21世纪初期，药企与CRO的合作平稳增多，CRO行业规模持续增长，随着biotech公司的崛起、全球化的浪潮进一步提升医药产业外包率，CRO公司与药企开始尝试“风险共担、利益共享”的合作模式，CRO公司业务范围进一步扩大，深化全方位服务模式。年后，Biotech公司浪潮加剧，研发成本进一步增高，药企一体化外包服务需求增多，CRO行业规模进一步提升，CRO公司除了与药企建立战略合作关系外，还开始提供定制化服务，龙头CRO公司还通过建立投资基金扶持小型biotech公司，行业规模持续提升、集中度增加。
3.2.新药研发热情不减，国内外研发支出不断提升
全球研发投入逐年攀升，中国增速远超全球平均水平。虽然新药创新存在诸多困难，但人口老龄化、新兴技术的发现和应用、*策不断加码创新等因素持续推动新药创新发展。据FrostSullivan统计，全球制药行业的研发投入预计将由年的亿美元增长至年的亿美元，临床前阶段将达亿美元，临床阶段将达亿美元。
作为全球第二大医药市场，年我国研发支出达亿美元，自到年CAGR为17.6%，相较于全球增速保持较快增长。FrostSullivan预计，到年，增长将维持在至15%以上，年国内医药研发支出将接近亿美元，国内医药研发支出的长期稳定增长态势为国内CXO行业发展创造了广大的市场空间。
3.3.全球CXO行业景气度不断上行，外包渗透率不断提升
在新药研发愈加复杂、困难，新药需求不断增加、全球研发不断投入的情况下，CRO行业持续蓬勃发展，全球CXO市场渗透率逐年上升，中美差距逐渐缩小。根据FrostSullivan，年中国CXO市场渗透率为34.7%，美国为45%，预计至年，中国CXO市场渗透率将达到49.7%，美国将达到56.9%，中美两大医药市场CXO渗透率呈逐年上升趋势，中国上升速度更快。（报告来源：未来智库）
3.4.国内CXO市场在多重驱动下处于*金发展期
良好的融资环境提供长期增长基础。以科创板、港股对未盈利上市医药生物公司上市的支持等为代表的多层次资本市场不断完善，为更多小而美的生物科技型公司创造了更为良好的融资环境，IT桔子数据显示，-年医药健康行业融资金额不断上升，推动与之绑定较深的CXO公司订单的持续增长。
“人才红利”带来明显成本优势，顶层设计助推创新发展。国家层面将鼓励创新作为*策的顶层设计，积极出台*策支持、引导外包行业发展，而集采的全面开展也倒逼企业加大创新转型，间接驱动CXO企业发展。与此同时，通过对比国际CXO公司与国内CXO公司的人均成本，可以发现国内CXO公司更具有成本优势。教育部数据显示年我国共有72.86万毕业硕博生，同比增速高达13.9%，预计未来我国人才数量将持续增加，人才红利效应持续。
注册地在中国的早期研发管线占比逐年升高，奠定CXO行业长期发展基础。过去15年来，美国在全球早期研发中所占的份额保持相对稳定。欧洲的份额在过去五年中从33%下降到22%，活跃项目的绝对数量从个下降到个。总部设在中国的公司产品目前占早期生产线的12%，高于五年前的3%和年的1%，呈现非常明显的上升趋势。韩国也显示出上升趋势，并且占比明显大于日本总部的企业。总部设在日本的公司在早期管线中的份额不断下降，从5年前的8%和年的10%下降到年的5.3%。
跨国药企聚焦创新研发，剥离非核心业务，国内CXO公司承接优质产能，突破产能瓶颈。原研药品专利期过后，销售额经历“断崖式下跌”，同时各国对专利到期药品进行价格控制，如中国进行全国药品集中采购，使得大型跨国药企收入大幅缩减，利润率急剧降低，跨国药企为了降低成本，保持稳定的现金流，纷纷出售非核心产能，加强与CXO公司的合作。
跨国药企出售的工厂为蓬勃发展的CMO/CDMO企业提供现成的产能收购标的。例如，九洲药业在年收购苏州诺华、年收购杭州泰华，药明生物年收购辉瑞中国位于杭州的生物药原液和制剂生产基地。在CMO/CDMO整体订单需求上升的情况下，收购大型药企闲置产能解决了CMO/CDMO企业的部分产能瓶颈，提升交付速度。
4.科研服务：高景气的科研产业链最上游科研服务行业是服务于科技创新研发的行业，处于整个生命科学研究产业链的最上游，主要包括科研试剂、科研耗材、科研仪器设备及相关技术服务等。随着全球在生命科学领域的不断探索和支出的不断提升，科研服务市场规模也在快速提升，对高质量科研产品的需求日益旺盛，赛道景气度愈发高涨。我国科研服务产业的市场总规模超千亿元，保持15-20%复合增速，是生命科学领域的一片蓝海。
4.1.科研服务方兴未艾，上游企业如雨后春笋
我国整体科学研究领域起步较晚，在科学研究领域的积累层面相较国外发达国家仍存在差距，但在国家*策对科技型企业自主创新的扶持下，我国科学研究支出保持了高速增长。年全国研发总支出高达2.4万亿元，最近5年保持13%左右的复合增速。我国科研服务行业正处于起步阶段，外国厂商在市场竞争中占据主导地位。国内企业通过自主研发或代理经销模式切入市场，满足科研客户提供多样化产品需求。
4.2.科研服务全球市场稳定增长，中国市场大有可为
全球持续加大科研投入，每年研发总投入已超过两万亿美元。科研相关仪器设备、试剂耗材、配套服务等均为科研服务产品。自人类进入工业革命以来，科学研究投入对于生产力
提升的效果日益显著，各国每年也在持续加大科研投入。国家统计局数据显示，年以来世界强国每年研发支出占GDP的比例稳中有升，接近GDP总量的3%。新技术新疗法推动科医药研发投入持续增长。以医药行业为例，新技术突破带来科研投入持续增加，推动上游科研服务市场增长，全球医药研发投入保持5%左右的复合增速。如生物药问世依赖虽然只有短短数十年时间，但打开了药物研发的新大门，全球科研机构持续投入，到年全球前10大畅销药品中，生物药已经占据了6个席位，生物药销售额占比持续提升。近年来细胞治疗、基因治疗等创新疗法飞速发展，全球融资热情高涨，激发了相关产业的研发热情。
创新导向驱动全国科研支出持续增长。中国科研投入全球排名第二，保持15%的复合增速。我国科研投入持续加大，总研发经费从年的亿元增长至年的亿元，年均复合增速达15%，过去5年复合增速仍然在13%左右。科研支出占GDP比例有望从2.4%提升至3%左右。《国家创新驱动发展战略纲要》提出目标在年进入创新型国家，研究与试验发展(RD)经费支出占GDP比重达2.5%，到年达到2.8%。从实施情况来看，年我国研发支出亿，占GDP的比重为2.4%，预计十四五期间科研投入比例会继续稳步提高，未来有望达到发达国家水平，即科研投入占GDP的比重达到3%。
全国科研服务行业市场规模超千亿元。年全国研发总投入为亿元，科研院校的科研投入为亿元，占比23%。《国内实验试剂供应链现状、问题与对策》指出科研试验试剂耗材约占整体研发支出的20-25%。据此估计全国科研试剂耗材总费用约-亿元。考虑到企业研发投入中也需要配套的科研服务支持，保守估计市场规模在1亿以上。考虑到我国产业升级过程中需要突破的问题难度提升，对相关科研服务产品的需求力度更大，我们估计科研服务行业的增速超过我国科研支出增速，预计未来有望保持15-20%的复合增速。
4.3.*策鼓励科研服务企业发展，实现科研用品自主生产
*策利好我国科研服务产业发展，国产有望逐步实现进口替代。近年来我国出台多项*策，重点培养创新型人才，强化企业创新主体地位；鼓励国产具备自主知识产权的科研用试剂的研发，尤其重视通用试剂和高端高纯专用试剂；鼓励高端通用和专业重大科学仪器设备的研发、工程化及产业化；加强我国基础科学研究，安排国拨经费大力支持研发项目等。我们认为，随着国家加快创新体系建设，支持我国科研服务产业发展，鼓励国产自主研发，国产产品有望逐步实现进口替代。
4.4.进口替代，驱动国内科研服务行业高速增长
近年来，药监局和医保局不断推出*策鼓励创新药物研发，一致性评价、带量采购等倒逼企业进行新药研发，加上科创板、港股等融资渠道的推出，企业和科研机构研发热情高涨，国内生物制药行业蓬勃发展，上游的科研服务企业也迎来了前所未有的发展契机。
三大全球巨头收入之和超亿美元，科研服务市场空间广大。国际巨头默克、赛默飞世尔、丹纳赫在科研服务广泛布局，在品种数量、丰富度、客户覆盖数量上具有先发优势，建立了良好的品牌力。年，三家企业的生命科学业务收入分别达到了亿、亿美元、亿美元，增速分别为9%、77%、52%。三大巨头的生命科学业务收入合计达到亿美元。全球科研服务市场具有广阔的市场空间。
国产科研服务上市公司业绩持续高速增长。科研服务具有广阔的市场空间，且保持15-20%的复合增速，国内企业在技术质量、产品数量、服务配送方面的能力持续提升，逐步实现进口替代。国内科研服务上市公司享受了行业高成长的红利，-年期间10家上市公司的收入增速平均值均超过40%，业绩持续高增长。
5.医药大消费：高成长性的*金赛道医药消费属于非医保消费，不受医保限制，整个赛道具有低渗透率、高增长潜力的特点。在消费升级的背景下，居民已经不只满足于自身物质的需求，而是追求更加美好和舒适的生活。根据Wind数据显示，我国城镇居民人均医疗保健支出从年的16.7元增长至年的.4元，年复合增长率达到了16%，年后开始处于稳步上行阶段，年达到了.7元，年受疫情影响出现小幅下降。随着居民收入的不断增加以及居民医疗保健意识的逐步增强，医疗消费支出预计持续增长；叠加医保控费的持续推进，非医保品种有望实现加速增长。
5.1.医疗美容行业蓬勃发展
消费升级是医美行业发展的内在逻辑。近年来，我国居民人均可支配收入呈现稳定增长态势，虽然年受疫情影响增速有小幅下降，但年上半年增速已回升至13%。在物质生活已经得到良好满足的情况下，可支配收入的提升使得人们更加注重美好的精神生活，消费升级已成为确定的趋势。目前，医美行业在我国仍处于发展早期，通过市场的不断推广和宣传，人们对于医美的接受程度在逐渐提升，颜值经济的兴起有望推动医美消费需求持续增长。我国医美渗透率较低，仍存在较大提升空间。根据弗若斯特沙利文的数据显示，年韩国每千人接受医美诊疗的人数为89.2，全球排名第一，其次为美国、巴西、意大利、土耳其和日本，每千人接受医美诊疗的人数分别为52.2、45.4、40.2、31.6、28.1。（报告来源：未来智库）
而中国每千人接受医美诊疗的人数只有14.5，相比之下中国医疗美容市场的渗透率仍然较低，存在较大的增长空间。根据弗若斯特沙利文，预计年我国医美市场总规模将达到亿元，-年CAGR约为19.56%。在除北京、上海、广州、深圳以外的新一线和二线城市中，医疗美容渗透率将逐渐增加并追赶上一线城市的发展水平，成为中国整体医疗美容渗透率提高的主要驱动因素。
5.2.疫苗行业进入创新时代，大品种驱动市场高速增长
疫苗行业监管持续完善，《疫苗法》支持行业积极创新。年3月“山东疫苗事件”后，疫苗行业实施了流通环节的一票制；年“长生生物事件”促成了《疫苗法》的出台；年《疫苗法》正式出台，从立法的角度严格监管疫苗行业，行业将加速优胜劣汰，集中度有望不断提高，龙头企业优势将逐步凸显，创新研发能力有望持续提升。
疫苗行业渗透率低，大品种上市后高速放量。根据KaloramaInformation数据显示，年美国人均疫苗消费为36美元/年、日本为21美元/年、欧洲为14美元/年、全球平均水平在4.7美元/年，而中国只有2.9美元/年，远低于全球其他发达地区。欧美日等成熟地区疫苗市场规模/GDP总量均达到万5-万6，而中国仅万3，同样低于万4的全球平均水平。在我国，重磅品种获批上市后将进入高速放量期，可实现业绩的快速增长，如四价流感疫苗、13价肺炎疫苗、HPV疫苗等大品种上市后都迎来了市场爆发。
5.3.眼科医疗服务持续高景气度，民营机构发展动力强劲
“治疗+服务”双属性，眼科服务需求不断增加。从治疗角度来看，眼科领域包括了白内障、青光眼、干眼症、角膜病等，随着用眼习惯的变化以及人口老龄化的到来，相关眼科疾病的发病率正在逐步提升，眼科医疗服务的需求将进一步释放；从消费角度看，屈光、视光（角膜塑形镜、配镜、视力矫正等）等服务的渗透率也在逐步提升。
根据弗若斯特沙利文，年我国眼科医疗机构诊疗人次达到1.28亿，同比增长8.9%；其中，民营眼科医疗机构的门诊就诊次数由年的万人次增加至年的万人次，CAGR为11.8%。“经济持续增长+老龄化日益严重”，眼科医疗市场稳步增长。根据弗若斯特沙利文，中国眼科医疗服务市场规模由年的亿元增加至年的亿元，CAGR为15.0%，预计年将达到亿元。随着国家*策鼓励民营医疗机构的规范化发展，民营医疗机构市场份额不断增加，由年的亿元增加至年的亿元，CAGR为21.1%，预计年将达到亿元。
5.4.“健康意识提升+消费水平提高”，口腔医疗服务需求逐步释放
口腔医疗健康